资产证券化:融资形式-中文百科频道

基本定义

广义定义

广义的是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，它包括以下四类：

1）实体资产证券化即实体资产向证券资产的转换，是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程。

2）信贷资产证券化是指把欠流动性但有未来现金流的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收帐款等）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券。

3）证券资产证券化即证券资产的再证券化过程，就是将证券或证券组合作为基础资产，再以其产生的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券。

4）现金资产证券化是指现金的持有者通过投资将现金转化成证券的过程。

狭义定义

狭义的资产证券化是指信贷资产证券化。按照被证券化资产种类的不同，信贷资产证券化可分为住房抵押贷款支持的证券化（Mortgage-Backed Securitization,MBS ）和资产支持的证券化（Asset-Backed Securitization, ABS ）。

起源发展

在美国的起源发展

•资产证券化起源于美国的住宅抵押贷款证券化。

•1970年Ginnie Mae发行了第一笔由家庭住宅贷款支持的转付证券，随后Freddie Mae 和Fannie Mae随后在1971年发行了第一笔住房抵押贷款支持证券。

•在80年代，由于美国房市复苏，带动抵押房贷需求大增，MBS的发行量快速增长，到80年代末Freddie Mae又将抵押贷款打包创新发行了抵押担保债券（collateralized mortgage obligations CMO），成功地吸引了不同风险偏好的投资者，进一步使得房贷证券市场快速扩张。

•在住房抵押贷款证券化成功发展后，金融界遂将房贷证券化技术应用到抵押房贷之外的其他金融资产上，1985年美国第一笔汽车贷款证券化诞生，1987年第一笔信用卡贷款证券化诞生，随后资产证券化技术被应用到应收账款、学生贷款，不良债权等其他资产上，这些统称为ABS。

•自上世纪80年代以来美国资产证券化市场快速发展。截至到2009年末美国大约有 8.9万亿与住房抵押贷款相关的债务，而2009年末美国国债余额是7.6万亿，为国债余额的1.17倍。2009年末资产支持证券余额为2.4万亿，占国债余额比例为32%。

在中国的发展历程

早期探索

1992年三亚市开发建设总公司，2亿元的地产投资券。

离岸证券化

1996年8月，珠海高速公路有限公司,2亿美元债券。

1997年4月，中国远洋运输总公司私募发行3亿美元。 1997年12月，进行第二期资产证券化交易，金额为5亿美元。

2000年3月，中集集团的应收款出售给荷兰银行的资产管理公司（TAPCO），由后者发行 ABCP 。

2002年1月，中国工商银行与中国远洋运输总公司启动 6 亿美元的ABS融资项目，在此基础上发行资产担保证券。国内银行首次参与境外资产证券化业务。

2003年1月，中国信达资产管理公司，15.88亿元债权资产。

金融业尝试

2000年9 、10月，中国建设银行和中国工商银行相继获准实行住房抵押贷款证券化试点。

2003年6月，中国华融资产管理公司，132.5亿元债权资产。被称为准证券化。

2004年4月，中国工商银行宁波市分行，26.02亿元债权资产。中国商业银行首个资产证券化项目，第一次尝试采用资产证券化的方式处置不良贷款。

2005年3月，国家开发银行和中国建设银行获准作为试点单位，将分别进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点。

2005年12月12-15日，国家开发银行发行了国内首只ABS--“2005年第一期开元信贷资产支持证券”。该交易的基础抵押资产为国家开发银行发放的工商业贷款，共计51笔，本金余额为41.77亿元人民币。

2005年12月15日，中国建设银行发行国内首只RMBS产品--“建元2005-1个人住房抵押贷款证券化信托”。该交易的基础抵押资产池包含15162笔个人住房抵押贷款，本金余额为30.17亿元人民币。

主要法律法规

《中华人民共和国信托法》，2001年4月28日第九届全国人民代表大会常务委员会第二十一次会议通过。

《信贷资产证券化试点管理办法》，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会制定，2005年4月20日公布。

财政部于2005年5月16日公布。

资产证券化业务最新动态

2014年9月证监会对《证券公司资产证券化业务管理规定》进行修订，修订后的《规定》共七章五十一条，新增“资产支持证券的挂牌、转让”一章。此次修订的主要内容包括如下三个方面：

第一，明确以《证券法》、《基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》为上位法，统一以资产支持专项计划（SPV）作为特殊目的载体开展资产证券化业务，同时拟将资产证券化业务开展主体范围由证券公司扩展至基金管理公司子公司。

第二，将开展资产证券化业务事前行政审批制改为事后备案制，同时实行负面清单管理，由中国基金业协会负责备案管理及负面清单制定发布等职责。《规定》明确，证券公司、基金公司子公司应当在专项计划设立后5 个工作日内将设立情况报基金业协会备案，并提交备案文件。拟在证券交易场所挂牌转让的资产支持证券，须符合相关证券自律组织的挂牌转让条件。未按规定进行备案的资产支持证券，证券交易场所将不为其提供挂牌转让服务。证监会有关部门负责人表示，基金业协会将于近期出台配套的备案办法，并就负面清单的发布作出具体规定。该清单可能以半年或一个季度为频率发布一次；下一步，负面清单制度还可能根据监管需要进行动态调整。

第三，加强重点环节监管，强化了基础资产的真实性要求。在以信息披露为中心的一致性要求下，《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》作为配套规则一并发布，其主要内容包括信息披露的基本原则、发行及存续环节信息披露要求等。

种类划分

⒈根据基础资产分类。

根据证券化的基础资产不同，可以将资产证券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化（如高速公路收费）、债券组合证券化等类别。

⒉根据资产证券化的地域分类。

根据资产证券化发起人、发行人和投资者所属地域不同，可将资产证券化分为境内资产证券化和离岸资产证券化。

国内融资方通过在国外的特殊目的机构（Special Purpose Vehicles，SPV）或结构化投资机构（Structured Investment Vehicles，SIVs）在国际市场上以资产证券化的方式向国外投资者融资称为离岸资产证券化；融资方通过境内SPV在境内市场融资则称为境内资产证券化。

⒊根据证券化产品的属性分类。

根据证券化产品的金融属性不同，可以分为股权型证券化、债券型证券化和混合型证券化。

值得注意的是，尽管资产证券化的历史不长，但相关证券化产品的种类层出不穷，名称也千变万化。最早的证券化产品以商业银行房地产按揭贷款为支持，故称为按揭支持证券（MBS）；随着可供证券化操作的基础产品越来越多，出现了资产支持证券（ABS）的称谓；再后来，由于混合型证券（具有股权和债权性质）越来越多，干脆用CDOs（Collateralized Debt Obligations)概念代指证券化产品，并细分为CLOs、CMOs、CBOs等产品。最近几年，还采用金融工程方法，利用信用衍生产品构造出合成CDOs。

市场主体

资产证券化主要市场主体包括：发起人、SPV、信用增级机构、信用评级机构、资产服务商、投资人和其他服务机构等组成。

发起人

发起人也称原始权益人，其职能是选择拟证券化的资产，并进行组合和重组，然后将资产组合转移给SPV以融资。

SPV

是指接受发起人的资产组合，并发行以此为支持的证券的特殊实体。SPV的原始概念来自于防火墙（China Wall）的风险隔离设计，它的设计主要为了达到“破产隔离”的目的。SPV 的业务范围被严格地限定，所以它是一般不会破产的高信用等级实体。SPV在资产证券化中具有特殊的地位，它是整个资产证券化过程的核心，各个参与者都将围绕着它来展开工作。SPV有特殊目的公司(Special Purpose Company，SPC)和特殊目的信托（Special Purpose Trust, SPT）两种主要表现形式。

信用增级机构

是指为SPV发行的证券提供信用增级的机构。

信用评级机构

是指通过对资产证券化各个环节进行评估而评定证券信用等级的机构。

主要评级机构：

国外：标准普尔（Standard & Poor）、穆迪（Moody）、惠誉（Fitch）、达夫菲尔普斯（D&P）

国内：大公、中诚信

资产服务商

是指负责按期收取证券化资产所产生的现金流，并将其转移给SPV 或SPV 指定的信托机构的实体。

投资人

是指在资本市场上购买SPV发行的证券的机构或个人。一般都是机构投资者。

其他服务机构

投资银行：协调项目操作，发行证券等

受托人：由SPV 指定的、负责对资产处置服务商收取的现金流进行管理并向投资者分配的机构。

承销商：为所发行的证券进行承销的实体。

会计师：会计、税务咨询，以及对资产组合进行尽职调查。

律师：法律咨询。

运作流程

概括地讲，一次完整的证券化融资的基本流程是：发起人将证券化资产出售给一家特殊目的机构(Special Purpose Vehicle, SPV) ，或者由SPV 主动购买可证券化的资产，然后SPV 将这些资产汇集成资产池（Assets Pool ），再以该资产池所产生的现金流为支撑在金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。

举例简单通俗地了解一下资产证券化：

A:在未来能够产生现金流的资产

B:上述资产的原始所有者；信用等级太低，没有更好的融资途径

C:枢纽（受托机构）SPV

D:投资者

过程

B把A转移给C，C以证券的方式销售给D。

B低成本地（不用付息）拿到了现金；D在购买以后可能会获得投资回报；C获得了能产生可见现金流的优质资产。

投资者D之所以可能获得收益，是因为A不是垃圾，而是被认定为在将来的日子里能够稳妥地变成钱的好东西。

SPV是个中枢，主要是负责持有A并实现A与破产等麻烦隔离开来，并为投资者的利益说话做事。

SPV进行资产组合，不同的A在信用评级或增级的基础上进行改良、组合、调整。目的是吸引投资者，为发行证券。

注意问题

在这一过程中，最重要的有三个方面的问题：

1、必须由一定的资产支撑来发行证券，且其未来的收入流可预期。

2、即资产的所有者必须将资产出售给SPV，通过建立一种风险隔离机制，在该资产与发行人之间筑起一道防火墙，即使其破产，也不影响支持债券的资产，即实现破产隔离。

3、必须建立一种风险隔离机制，将该资产与SPV的资产隔离开来，以避免该资产受到SPV破产的威胁。后两个方面的问题正是资产证券化的关键之所在。其目的在于减少资产的风险，提高该资产支撑证券的信用等级，减低融资成本，同时有力地保护投资者的利益。

开展意义

对发起人的意义

1、增强资产的流动性

从发起人（一般是金融机构）的角度来看，资产证券化提供了将相对缺乏流动性、个别的资产转变成流动性高、可在资本市场上交易的金融商品的手段。通过资产证券化，发起者能够补充资金，用来进行另外的投资。例如，商业银行利用资产证券化提高其资产流动性。

一方面，对于流动性较差的资产，通过证券化处理，将其转化为可以在市场上交易的证券，在不增负债的前提下，商业银行可以多获得一些资金来源，加快银行资金周转，提高资产流动性。另一方面，资产证券化可以使银行在流动性短缺时获得除中央银行再贷款、再贴现之外的救助手段，为整个金融体系增加一种新的流动性机制，提高了流动性水平。

2、获得低成本融资

资产证券化还为发起者提供了更加有效的、低成本的筹资渠道。通过资产证券化市场筹资比通过银行或其他资本市场筹资的成本要低许多，这主要是因为：发起者通过资产证券化发行的证券具有比其他长期信用工具更高的信用等级，等级越高，发起者付给投资者的利息就越低，从而降低筹资成本。

投资者购买由资产担保类证券构成的资产组合的整体信用质量，而不是资产担保类证券发起者的信用质量。同时，资产证券化为发起者增加了筹资渠道，使他们不再仅仅局限于股权和债券两种筹资方式。

3、减少风险资产

资产证券化有利于发起者将风险资产从资产负债表中剔除出去，有助于发起者改善各种财务比率，提高资本的运用效率，满足风险资本指标的要求。例如：根据《巴塞尔协议》和我国《商业银行法》的要求，一个稳健经营的商业银行，资本净额占表内外风险加权资产总额的比例不得低于8%，其中核心资本不得低于4%。为了满足这一要求，许多银行必须增加资本或出售资产。

由于增加资本是昂贵的，通过资产证券化交易出售资产就成为商业银行满足《巴塞尔协议》要求的有效途径。资产证券化可以将一部分资产从资产负债表上分离出去，减少分母资产数额，提高资本充足率以更好的满足监管要求。

4、便于进行资产负债管理

资产证券化还为发起者提供了更为灵活的财务管理模式。这使发起者可以更好的进行资产负债管理，取得精确、有效的资产与负债的匹配。

借短贷长的特点使商业银行不可避免的承担资产负债期限不匹配风险，通过资产证券化市场，商业银行即可以出售部分期限较长、流动性较差的资产，将所得投资于高流动性的金融资产，也可以将长期贷款的短期资金来源置换为通过发行债券获得的长期资金来源，从而实现了风险合理配置，改善了银行的资产负债管理。

同时，由于资产证券化允许将发起、资金服务等功能分开，分别由各个机构承担，这有利于体现各金融机构的竞争优势，便于确立金融机构各自的竞争策略。

总之，资产证券化为发起者带来了传统筹资方法所没有的益处，并且随着资产证券化市场的不断深入发展，将愈加明显。