資産證券化:融資形式-中文百科頻道

基本定義

廣義定義

廣義的是指某一資産或資産組合采取證券資産這一價值形态的資産運營方式，它包括以下四類：

1）實體資産證券化即實體資産向證券資産的轉換，是以實物資産和無形資産為基礎發行證券并上市的過程。

2）信貸資産證券化是指把欠流動性但有未來現金流的信貸資産（如銀行的貸款、企業的應收帳款等）經過重組形成資産池，并以此為基礎發行證券。

3）證券資産證券化即證券資産的再證券化過程，就是将證券或證券組合作為基礎資産，再以其産生的現金流或與現金流相關的變量為基礎發行證券。

4）現金資産證券化是指現金的持有者通過投資将現金轉化成證券的過程。

狹義定義

狹義的資産證券化是指信貸資産證券化。按照被證券化資産種類的不同，信貸資産證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化（Mortgage-Backed Securitization,MBS ）和資産支持的證券化（Asset-Backed Securitization, ABS ）。

起源發展

在美國的起源發展

•資産證券化起源于美國的住宅抵押貸款證券化。

•1970年Ginnie Mae發行了第一筆由家庭住宅貸款支持的轉付證券，随後Freddie Mae 和Fannie Mae随後在1971年發行了第一筆住房抵押貸款支持證券。

•在80年代，由于美國房市複蘇，帶動抵押房貸需求大增，MBS的發行量快速增長，到80年代末Freddie Mae又将抵押貸款打包創新發行了抵押擔保債券（collateralized mortgage obligations CMO），成功地吸引了不同風險偏好的投資者，進一步使得房貸證券市場快速擴張。

•在住房抵押貸款證券化成功發展後，金融界遂将房貸證券化技術應用到抵押房貸之外的其他金融資産上，1985年美國第一筆汽車貸款證券化誕生，1987年第一筆信用卡貸款證券化誕生，随後資産證券化技術被應用到應收賬款、學生貸款，不良債權等其他資産上，這些統稱為ABS。

•自上世紀80年代以來美國資産證券化市場快速發展。截至到2009年末美國大約有 8.9萬億與住房抵押貸款相關的債務，而2009年末美國國債餘額是7.6萬億，為國債餘額的1.17倍。2009年末資産支持證券餘額為2.4萬億，占國債餘額比例為32%。

在中國的發展曆程

早期探索

1992年三亞市開發建設總公司，2億元的地産投資券。

離岸證券化

1996年8月，珠海高速公路有限公司,2億美元債券。

1997年4月，中國遠洋運輸總公司私募發行3億美元。 1997年12月，進行第二期資産證券化交易，金額為5億美元。

2000年3月，中集集團的應收款出售給荷蘭銀行的資産管理公司（TAPCO），由後者發行 ABCP 。

2002年1月，中國工商銀行與中國遠洋運輸總公司啟動 6 億美元的ABS融資項目，在此基礎上發行資産擔保證券。國内銀行首次參與境外資産證券化業務。

2003年1月，中國信達資産管理公司，15.88億元債權資産。

金融業嘗試

2000年9 、10月，中國建設銀行和中國工商銀行相繼獲準實行住房抵押貸款證券化試點。

2003年6月，中國華融資産管理公司，132.5億元債權資産。被稱為準證券化。

2004年4月，中國工商銀行甯波市分行，26.02億元債權資産。中國商業銀行首個資産證券化項目，第一次嘗試采用資産證券化的方式處置不良貸款。

2005年3月，國家開發銀行和中國建設銀行獲準作為試點單位，将分别進行信貸資産證券化和住房抵押貸款證券化的試點。

2005年12月12-15日，國家開發銀行發行了國内首隻ABS--“2005年第一期開元信貸資産支持證券”。該交易的基礎抵押資産為國家開發銀行發放的工商業貸款，共計51筆，本金餘額為41.77億元人民币。

2005年12月15日，中國建設銀行發行國内首隻RMBS産品--“建元2005-1個人住房抵押貸款證券化信托”。該交易的基礎抵押資産池包含15162筆個人住房抵押貸款，本金餘額為30.17億元人民币。

主要法律法規

《中華人民共和國信托法》，2001年4月28日第九屆全國人民代表大會常務委員會第二十一次會議通過。

《信貸資産證券化試點管理辦法》，中國人民銀行、中國銀行業監督管理委員會制定，2005年4月20日公布。

财政部于2005年5月16日公布。

資産證券化業務最新動态

2014年9月證監會對《證券公司資産證券化業務管理規定》進行修訂，修訂後的《規定》共七章五十一條，新增“資産支持證券的挂牌、轉讓”一章。此次修訂的主要内容包括如下三個方面：

第一，明确以《證券法》、《基金法》、《私募投資基金監督管理暫行辦法》為上位法，統一以資産支持專項計劃（SPV）作為特殊目的載體開展資産證券化業務，同時拟将資産證券化業務開展主體範圍由證券公司擴展至基金管理公司子公司。

第二，将開展資産證券化業務事前行政審批制改為事後備案制，同時實行負面清單管理，由中國基金業協會負責備案管理及負面清單制定發布等職責。《規定》明确，證券公司、基金公司子公司應當在專項計劃設立後5 個工作日内将設立情況報基金業協會備案，并提交備案文件。拟在證券交易場所挂牌轉讓的資産支持證券，須符合相關證券自律組織的挂牌轉讓條件。未按規定進行備案的資産支持證券，證券交易場所将不為其提供挂牌轉讓服務。證監會有關部門負責人表示，基金業協會将于近期出台配套的備案辦法，并就負面清單的發布作出具體規定。該清單可能以半年或一個季度為頻率發布一次；下一步，負面清單制度還可能根據監管需要進行動态調整。

第三，加強重點環節監管，強化了基礎資産的真實性要求。在以信息披露為中心的一緻性要求下，《證券公司及基金管理公司子公司資産證券化業務信息披露指引》作為配套規則一并發布，其主要内容包括信息披露的基本原則、發行及存續環節信息披露要求等。

種類劃分

⒈根據基礎資産分類。

根據證券化的基礎資産不同，可以将資産證券化分為不動産證券化、應收賬款證券化、信貸資産證券化、未來收益證券化（如高速公路收費）、債券組合證券化等類别。

⒉根據資産證券化的地域分類。

根據資産證券化發起人、發行人和投資者所屬地域不同，可将資産證券化分為境内資産證券化和離岸資産證券化。

國内融資方通過在國外的特殊目的機構（Special Purpose Vehicles，SPV）或結構化投資機構（Structured Investment Vehicles，SIVs）在國際市場上以資産證券化的方式向國外投資者融資稱為離岸資産證券化；融資方通過境内SPV在境内市場融資則稱為境内資産證券化。

⒊根據證券化産品的屬性分類。

根據證券化産品的金融屬性不同，可以分為股權型證券化、債券型證券化和混合型證券化。

值得注意的是，盡管資産證券化的曆史不長，但相關證券化産品的種類層出不窮，名稱也千變萬化。最早的證券化産品以商業銀行房地産按揭貸款為支持，故稱為按揭支持證券（MBS）；随着可供證券化操作的基礎産品越來越多，出現了資産支持證券（ABS）的稱謂；再後來，由于混合型證券（具有股權和債權性質）越來越多，幹脆用CDOs（Collateralized Debt Obligations)概念代指證券化産品，并細分為CLOs、CMOs、CBOs等産品。最近幾年，還采用金融工程方法，利用信用衍生産品構造出合成CDOs。

市場主體

資産證券化主要市場主體包括：發起人、SPV、信用增級機構、信用評級機構、資産服務商、投資人和其他服務機構等組成。

發起人

發起人也稱原始權益人，其職能是選擇拟證券化的資産，并進行組合和重組，然後将資産組合轉移給SPV以融資。

SPV

是指接受發起人的資産組合，并發行以此為支持的證券的特殊實體。SPV的原始概念來自于防火牆（China Wall）的風險隔離設計，它的設計主要為了達到“破産隔離”的目的。SPV 的業務範圍被嚴格地限定，所以它是一般不會破産的高信用等級實體。SPV在資産證券化中具有特殊的地位，它是整個資産證券化過程的核心，各個參與者都将圍繞着它來展開工作。SPV有特殊目的公司(Special Purpose Company，SPC)和特殊目的信托（Special Purpose Trust, SPT）兩種主要表現形式。

信用增級機構

是指為SPV發行的證券提供信用增級的機構。

信用評級機構

是指通過對資産證券化各個環節進行評估而評定證券信用等級的機構。

主要評級機構：

國外：标準普爾（Standard & Poor）、穆迪（Moody）、惠譽（Fitch）、達夫菲爾普斯（D&P）

國内：大公、中誠信

資産服務商

是指負責按期收取證券化資産所産生的現金流，并将其轉移給SPV 或SPV 指定的信托機構的實體。

投資人

是指在資本市場上購買SPV發行的證券的機構或個人。一般都是機構投資者。

其他服務機構

投資銀行：協調項目操作，發行證券等

受托人：由SPV 指定的、負責對資産處置服務商收取的現金流進行管理并向投資者分配的機構。

承銷商：為所發行的證券進行承銷的實體。

會計師：會計、稅務咨詢，以及對資産組合進行盡職調查。

律師：法律咨詢。

運作流程

概括地講，一次完整的證券化融資的基本流程是：發起人将證券化資産出售給一家特殊目的機構(Special Purpose Vehicle, SPV) ，或者由SPV 主動購買可證券化的資産，然後SPV 将這些資産彙集成資産池（Assets Pool ），再以該資産池所産生的現金流為支撐在金融市場上發行有價證券融資，最後用資産池産生的現金流來清償所發行的有價證券。

舉例簡單通俗地了解一下資産證券化：

A:在未來能夠産生現金流的資産

B:上述資産的原始所有者；信用等級太低，沒有更好的融資途徑

C:樞紐（受托機構）SPV

D:投資者

過程

B把A轉移給C，C以證券的方式銷售給D。

B低成本地（不用付息）拿到了現金；D在購買以後可能會獲得投資回報；C獲得了能産生可見現金流的優質資産。

投資者D之所以可能獲得收益，是因為A不是垃圾，而是被認定為在将來的日子裡能夠穩妥地變成錢的好東西。

SPV是個中樞，主要是負責持有A并實現A與破産等麻煩隔離開來，并為投資者的利益說話做事。

SPV進行資産組合，不同的A在信用評級或增級的基礎上進行改良、組合、調整。目的是吸引投資者，為發行證券。

注意問題

在這一過程中，最重要的有三個方面的問題：

1、必須由一定的資産支撐來發行證券，且其未來的收入流可預期。

2、即資産的所有者必須将資産出售給SPV，通過建立一種風險隔離機制，在該資産與發行人之間築起一道防火牆，即使其破産，也不影響支持債券的資産，即實現破産隔離。

3、必須建立一種風險隔離機制，将該資産與SPV的資産隔離開來，以避免該資産受到SPV破産的威脅。後兩個方面的問題正是資産證券化的關鍵之所在。其目的在于減少資産的風險，提高該資産支撐證券的信用等級，減低融資成本，同時有力地保護投資者的利益。

開展意義

對發起人的意義

1、增強資産的流動性

從發起人（一般是金融機構）的角度來看，資産證券化提供了将相對缺乏流動性、個别的資産轉變成流動性高、可在資本市場上交易的金融商品的手段。通過資産證券化，發起者能夠補充資金，用來進行另外的投資。例如，商業銀行利用資産證券化提高其資産流動性。

一方面，對于流動性較差的資産，通過證券化處理，将其轉化為可以在市場上交易的證券，在不增負債的前提下，商業銀行可以多獲得一些資金來源，加快銀行資金周轉，提高資産流動性。另一方面，資産證券化可以使銀行在流動性短缺時獲得除中央銀行再貸款、再貼現之外的救助手段，為整個金融體系增加一種新的流動性機制，提高了流動性水平。

2、獲得低成本融資

資産證券化還為發起者提供了更加有效的、低成本的籌資渠道。通過資産證券化市場籌資比通過銀行或其他資本市場籌資的成本要低許多，這主要是因為：發起者通過資産證券化發行的證券具有比其他長期信用工具更高的信用等級，等級越高，發起者付給投資者的利息就越低，從而降低籌資成本。

投資者購買由資産擔保類證券構成的資産組合的整體信用質量，而不是資産擔保類證券發起者的信用質量。同時，資産證券化為發起者增加了籌資渠道，使他們不再僅僅局限于股權和債券兩種籌資方式。

3、減少風險資産

資産證券化有利于發起者将風險資産從資産負債表中剔除出去，有助于發起者改善各種财務比率，提高資本的運用效率，滿足風險資本指标的要求。例如：根據《巴塞爾協議》和我國《商業銀行法》的要求，一個穩健經營的商業銀行，資本淨額占表内外風險加權資産總額的比例不得低于8%，其中核心資本不得低于4%。為了滿足這一要求，許多銀行必須增加資本或出售資産。

由于增加資本是昂貴的，通過資産證券化交易出售資産就成為商業銀行滿足《巴塞爾協議》要求的有效途徑。資産證券化可以将一部分資産從資産負債表上分離出去，減少分母資産數額，提高資本充足率以更好的滿足監管要求。

4、便于進行資産負債管理

資産證券化還為發起者提供了更為靈活的财務管理模式。這使發起者可以更好的進行資産負債管理，取得精确、有效的資産與負債的匹配。

借短貸長的特點使商業銀行不可避免的承擔資産負債期限不匹配風險，通過資産證券化市場，商業銀行即可以出售部分期限較長、流動性較差的資産，将所得投資于高流動性的金融資産，也可以将長期貸款的短期資金來源置換為通過發行債券獲得的長期資金來源，從而實現了風險合理配置，改善了銀行的資産負債管理。

同時，由于資産證券化允許将發起、資金服務等功能分開，分别由各個機構承擔，這有利于體現各金融機構的競争優勢，便于确立金融機構各自的競争策略。

總之，資産證券化為發起者帶來了傳統籌資方法所沒有的益處，并且随着資産證券化市場的不斷深入發展，将愈加明顯。